ภาวะการลงทุนในตลาดหุ้นไทยหลังการปรับขึ้นดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐฯ

เป็นที่แน่นอนเกือบจะ 100% แล้วว่าการประชุม ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Fed) ในวันที่ 13-14 ธันวาคมที่จะถึงนี้  Fed น่าจะมีมติปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายสู่ระดับ 0.50-0.75% จากเดิมที่ระดับ 0.25-0.50% ซึ่งไม่ได้ถือว่าเป็นเรื่องน่าประหลาดใจแต่อย่างใด เนื่องจากนักลงทุนในตลาดส่วนใหญ่ได้คาดการณ์ไว้อยู่แล้ว สะท้อนผ่าน Fed Funds futures ณ ขณะนี้ที่บ่งชี้ว่ามีความน่าจะเป็น 84% ที่ Fed จะมีมติดังกล่าว

จากการศึกษาของ บล.ทรีนีตี้ ในอดีตพบว่า การปรับขึ้นดอกเบี้ยของ Fed มักส่งผลให้ตลาดหุ้นเกิดใหม่ปรับตัวลงในช่วง 1-3 เดือนแรกตามการไหลออกของ Fund flow ที่กลับไปยังสหรัฐฯ เนื่องจากอัตราผลตอบแทนตราสารเงินและตราสารหนี้ที่สูงขึ้น อย่างไรก็ตามผลกระทบในรอบนี้อาจไม่รุนแรงมากนัก เนื่องจากการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ในสมัยคณะกรรมการชุดนี้ค่อนข้างที่จะเป็นแบบค่อยเป็นค่อยไป ซึ่งแตกต่างจากวงจรการขึ้นดอกเบี้ยของสหรัฐฯในอดีต ที่มักเป็นการปรับขึ้นแบบต่อเนื่อง ที่สำคัญเรามองว่าเพียงแค่การขึ้นดอกเบี้ยนั้นอาจจะยังไม่ได้เป็นการไล่สภาพคล่องในระบบให้ออกมามากนัก เนื่องจากสหรัฐฯยังคงมีสภาพคล่องส่วนเกินค่อนข้างมาก สะท้อนจากอัตราการเติบโตของปริมาณเงิน M2 ในระบบที่ล่าสุดอยู่สูงถึง 7.9% ถือเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2012 ที่ผ่านมา เราประเมินว่าปัจจัยที่น่ากังวลมากกว่าการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ได้แก่การที่ Fed อาจนำพันธบัตรที่เคยซื้อไปในโครงการ QE ออกมาขายทอดในตลาดรอง ซึ่งจะเป็นการดูดสภาพคล่องกลับอย่างมีนัยสำคัญ อย่างไรก็ดี คาดว่าจะยังไม่เห็นปราฏการณ์ดังกล่าวในช่วง 1 ปีข้างหน้านี้ สำหรับผลกระทบต่อสินทรัพย์อื่นนั้น ผลการศึกษาเชิงประจักษ์ของเราอาจสร้างความประหลาดใจให้กับหลายคน เนื่องจากว่าหลังจากการขึ้นดอกเบี้ยสหรัฐฯเกิดขึ้น เงินดอลลาร์สหรัฐฯมักปรับตัวอ่อนค่าลงโดยเฉลี่ยในช่วง 6 เดือนหลังจากนั้น โดยหากย้อนไปยังการขึ้นดอกเบี้ยครั้งล่าสุดเมื่อเดือนธันวาคมปี 2558 ก็มีผลสอดคล้องเช่นเดียวกัน สาเหตุสำคัญที่อธิบายได้ ได้แก่การที่นักลงทุนส่วนใหญ่ได้มีการคาดการณ์ว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยก่อนหน้าที่ Fed จะมีมติจริงอยู่แล้ว ซึ่งก็เลยทำให้เงินดอลลาร์สหรัฐฯมักปรับตัวแข็งค่าขึ้นมาก่อนหน้านั้น และถูกขายทำกำไรหลังจากที่เหตุการณ์จริงเกิดขึ้นท้ายที่สุด ส่วนผลกระทบที่มีต่อสินค้าโภคภัณฑ์พบว่า ทั้งราคาทองคำและน้ำมันต่างมีแนวโน้มปรับตัวสูงขึ้นหลังจากการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed โดยส่วนใหญ่ โดยมีสาเหตุหลักมาจากการอ่อนค่าของเงินดอลลาร์สหรัฐฯตามที่เรากล่าวไว้ก่อนหน้านี้ โดยในส่วนของราคาน้ำมันนั้นมักมีการปรับตัวขึ้นได้ค่อนข้างดี เนื่องจากปกติแล้วการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed นั้นมักจะมาคู่กับการเติบโตของเศรษฐกิจสหรัฐฯที่แข็งแกร่ง ซึ่งหมายถึงความต้องการบริโภคเชื้อเพลิงที่มีแนวโน้มสูงขึ้นด้วยนั่นเอง ประเมินว่าในปี 2560 ราคาทองคำจะได้แรงหนุนอื่นจากภาระหนี้สหรัฐฯที่มีแนวโน้มสูงขึ้นจากการเร่งใช้จ่ายนโยบายการคลังในยุคสมัยของนายโดนัลด์ ทรัมป์ ส่วนราคาน้ำมันคาดว่าจะปรับตัวสูงขึ้นได้อีกเล็กน้อยตามการปรับตัวเข้าสู่สมดุลของระดับอุปสงค์และอุปทาน รวมถึงการจับมือร่วมกันลดกำลังการผลิตระหว่างกลุ่ม OPEC และ Non-OPEC ที่เริ่มมีความเป็นไปได้มากขึ้น สิ่งที่น่าสนใจกว่าการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ในปี 2560 ก็คือส่วนผสมของคณะกรรมการ FOMC ชุดใหม่ที่จะมีหน้าตาเปลี่ยนไป 4 คน โดยกรรมการชุดใหม่ 4 ท่าน ได้แก่ นาย Patrick Harker ประธาน Fed สาขาฟิลาเดลเฟีย Neel Kashkari ประธาน Fed สาขามินเนโซต้า Robert Kaplan ประธาน Fed สาขาดัลลัส และ Charles Evans ประธาน Fed สาขาชิคาโก้ สำหรับ 4 คนนี้ มุมมองของ 3 คนแรกค่อนข้างที่จะเป็นกลาง ส่วน Charles Evans นั้นยึดมั่นในแนวความคิดเชิง Dovish มาโดยตลอด ทั้ง 4 คนนี้จะเข้ามาแทน Esther George, Loretta Mester, Eric Rosengren, และ James Bullard ซึ่งในส่วนของ 3 คนแรกนั้นได้ชื่อว่าเป็นกรรมการที่มีแนวความคิด Hawkish อย่างมากในช่วงหลัง ด้วยเหตุนี้ต้องยอมรับว่าส่วนผสมของคณะกรรมการ FOMC ชุดใหม่ในปี 2560 นั้นโน้มเอียงไปทางค่าย Dovish มากขึ้นอย่างเห็นได้ชัด และทำให้มีแนวโน้มสูงที่ปี 2560 จะเป็นอีกปีหนึ่งที่ Fed จะยังคงไม่รีบร้อนดำเนินการใดๆที่สร้างความตกใจให้กับระบบเศรษฐกิจหรือตลาดทุนอีกเช่นเคย โดยหากดูคาดการณ์ของนักลงทุนในตลาดล่าสุดจะพบว่านักลงทุนคาดว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยปีหน้าอย่างมากเพียงแค่ 1 ครั้งเท่านั้น ต่ำกว่าที่คณะกรรมการ FOMC ส่วนใหญ่ลงความเห็นผ่าน Dot plots ที่ประเมินว่า Fed จะขึ้นดอกเบี้ยประมาณ 2 ครั้ง เราเชื่อว่าในท้ายที่สุด คณะกรรมการ FOMC ที่ปีหน้ายังคงอยู่ในยุคสมัยของประธาน Janet Yellen จะยังคงมีแนวคิดที่ Dovish อย่างชัดเจน และอาจมีการปรับลดประมาณการดอกเบี้ยลงมาจนเท่ากับระดับเดียวกับที่ตลาดคาดการณ์ก็เป็นได้ ซึ่งต้องถือว่าเป็นเรื่องดีต่อภาวะตลาดทุนทั่วโลกในแง่ของสภาพคล่อง แต่สิ่งที่เป็นกังวลมากกว่าในปีหน้า ได้แก่แนวนโยบายของประธานาธิบดีคนใหม่ Donald Trump ซึ่งความน่ากังวลไม่ได้อยู่เพียงแค่ชื่อประธานาธิบดีเท่านั้น แต่รวมถึงการที่พรรครีพับลิกันสามารถครองอำนาจแบบเบ็ดเสร็จทั้งในทำเนียบขาว สภาสูง และสภาล่าง ซึ่งจะทำให้การออกกฎหมายต่างๆที่เห็นชอบ โดย Donald Trump จะสามารถทำได้อย่างรวดเร็ว ซึ่งกฎหมายแรกๆที่เราคาดว่า Trump จะพยายามผลักดันให้ออกมาเร็วที่สุดได้แก่การปรับลดภาษีนิติบุคคลเหลือ 15% และการปรับลดภาษีเงินโอนกลับสู่ประเทศลงเหลือ 10% รวมไปถึงแนวนโยบายที่จะเน้นการสร้างงานในประเทศ และการกีดกันการค้าต่างๆ ซึ่งล้วนแต่เป็นนโยบายที่เป็นลบต่อประเทศเกิดใหม่ในเชิงของกิจกรรมทางการค้าและตลาดทุน ด้วยเหตุนี้จึงคาดว่าในปี 2560 ตลาดหุ้นและค่าเงินของประเทศเกิดใหม่มีโอกาสปรับตัว Underperform ประเทศพัฒนาแล้วโดยเฉพาะสหรัฐฯได้ คาดว่าปัจจัยเรื่อง Fed จะกลับมาเป็นประเด็นต่อตลาดทุนทั่วโลกอีกครั้งในปี 2561 เนื่องจากจะเป็นปีที่ประธาน Fed ปัจจุบัน Janet Yellen จะหมดวาระลง ซึ่งคงจะไม่ได้รับการเสนอชื่อให้ดำรงตำแหน่งต่ออีก เนื่องจากมีแนวความคิดที่ไม่สอดคล้องกับ Donald Trump ที่ให้สัมภาษณ์มาโดยตลอดว่า เขามีความคิดว่าดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐฯนั้นอยู่ในระดับที่ต่ำมากนานเกินไปแล้ว ดังนั้นก็พอจะคาดเดาได้ว่า ประธาน Fed คนใหม่ที่จะถูกเสนอชื่อขึ้นมาให้ดำรงตำแหน่งในปี 2561 นั้น น่าจะมีแนวความคิดไปในเชิง Hawkish มากขึ้น เมื่อเปรียบเทียบกับนาง Janet Yellen อย่างแน่นอน และอาจจะทำให้พฤติกรรมของ Fed ในปีดังกล่าวเปลี่ยนไปในเชิงรุกมากขึ้น อาทิเช่น การขึ้นดอกเบี้ยที่เร็วและรุนแรงกว่าช่วงที่ผ่านมา ซึ่งจะกลายเป็นผลลบต่อบรรยากาศการลงทุนในท้ายที่สุด โดยเฉพาะในตลาดหุ้นเกิดใหม่ กล่าวโดยสรุป มุมมองของ บล.ทรีนีตี้ มองว่าปัจจัยการขึ้นดอกเบี้ยของ Fed ในปี 2560 นั้น ยังไม่ใช่ปัจจัยที่น่ากังวลมากนัก แต่ปัจจัยที่น่าเป็นกังวลมากกว่าได้แก่การดำเนินนโยบายภายใต้รัฐบาลชุดใหม่ของสหรัฐฯที่นำโดยประธานาธิบดีที่ชื่อ Donald Trump ซึ่งหากมีการออกกฏหมายต่างๆตามนโยบายที่พรรคเคยใช้ในการหาเสียงจริง มองจะเป็นปัจจัยกดดันต่อประเทศเกิดใหม่โดยตรง ทั้งการไหลออกของเงินทุนต่างประเทศ และกิจกรรมทางการค้าที่ลดลง เรามองว่าประเด็นธนาคารกลางสหรัฐฯจะเริ่มกลับมามีน้ำหนักมากขึ้นตั้งแต่ปี 2561 เป็นต้นไป ซึ่งเป็นปีที่เราคาดว่าจะได้เห็นหน้าตาของประธาน Fed คนใหม่ที่มีแนวความคิดในเชิง Hawkish มากขึ้นนั่นเอง   โดย ณัฐชาต เมฆมาสิน ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ ฝ่ายวิเคราะห์หลักทรัพย์ บริษัทหลักทรัพย์ ทรีนีตี้ จำกัด