Donald Trump ผุดข้อเสนอต่างๆ ที่อาจจะทำให้สหรัฐฯ ต้องเผชิญการขาดดุลเพิ่มขึ้น ซึ่งการขาดดุลดังกล่าวจะส่งผลกระทบอย่างไรต่อผู้ถือพันธบัตร John Cochrane จะมาตอบคำถามนี้โดยใช้หลักทฤษฎีการคลัง
อะไรทำให้เกิดภาวะเงินเฟ้อนะหรือ? หากเป็นนักการเงินนิยมคงจะบอกว่า การมีเงินมากเกินไป Milton Friedman เคยกล่าวไว้ว่า เมื่อปริมาณเงินในระบบเศรษฐกิจเติบโตแซงหน้าผลผลิต สินค้าและบริการต่างๆ จะมีราคาแพงขึ้น
แต่สำหรับนักเศรษฐศาสตร์ฝ่ายค้านที่มารวมตัวกันภายใต้ “ทฤษฎีการคลัง” กลับมองว่าแนวคิดดังกล่าวไม่ถูกต้องเสียทีเดียว พวกเขามองว่าปัจจัยที่สำคัญกว่านั้นคือ การใช้จ่ายเกินดุล แปลตรงๆ ได้ว่า การขาดดุลของรัฐบาลโดยไม่มีแนวโน้มที่จะสามารถชำระหนี้ได้ในที่สุด
หากเป็นเช่นนั้นจริง อนาคตของผู้ถือพันธบัตรปกติที่ไม่มีการชดเชยเงินเฟ้อคงจะมืดมนไม่น้อย แม้จะยังไม่ได้รับแรงกดดันเงินเฟ้อที่อาจมาจากการปรับอัตราภาษีเพิ่มขึ้นก็ตาม คณะกรรมการดูแลงบประมาณของรัฐบาลกลางสหรัฐฯ (Committee for a Responsible Federal Budget) คาดการณ์ว่า นโยบายของ Trump ที่เพิ่งชนะการเลือกตั้งประธานาธิบดีมาหมาดๆ จะทำให้รัฐบาลกลางมีหนี้สินเพิ่มขึ้น 7.8 ล้านล้านเหรียญสหรัฐฯ ตลอดระยะเวลา 10 ปี
John H. Cochrane นักเศรษฐศาสตร์วัย 67 ปี จาก Hoover Institution แห่ง Stanford University ซึ่งเป็นนักเขียนเจ้าของผลงาน Fiscal Theory of the Price Level (2023) ความหนา 584 หน้า และเป็นนักวิจารณ์ฝีปากกล้าทางบล็อก “Grumpy Economist” อาจเป็นกระบอกเสียงสำคัญที่สุดในบรรดาผู้สนับสนุนทฤษฎีการคลัง Cochrane บอกว่า ปัจจัยกำหนดภาวะเงินเฟ้ออาจไม่ได้มีเพียงตัวเลขขาดดุล แต่ยังรวมถึงการที่ตลาดรับรู้การใช้จ่ายเกินดุลนั้นด้วย
ตลอดระยะเวลา 2 ศตวรรษที่ผ่านมากระทรวงการคลังสหรัฐฯ กู้ยืมเงินราวกับเป็นผู้ถือบัตรเครดิตชั้นดีคนหนึ่ง พวกเขาก่อหนี้เพื่อใช้จ่ายในภาวะฉุกเฉิน เช่น ภาวะสงครามหรือเศรษฐกิจถดถอย จากนั้นจึงทยอยชำระคืน หรืออย่างน้อยก็ยังได้เห็นว่าหนี้สินนั้นลดลงเมื่อเปรียบเทียบกับ GDP อย่างไรก็ตามรูปแบบดังกล่าวพังทลายลงแล้ว
แม้วิกฤตการเงินในปี 2008-2009 อาจจะดูเหมือนเหตุการณ์ที่เกิดขึ้นและจบไปในครั้งเดียว แต่พันธบัตรที่ออกมาตอบโต้วิฤตการเงินนั้นกลับได้รับความสนใจจากนักลงทุนอย่างล้นหลาม ตรงกันข้ามกับโควิดซึ่ง Cochrane บอกว่า สถานการณ์นั้นแตกต่างออกไป เมื่อเงินอุดหนุนจำนวน 5 ล้านล้านเหรียญเพื่อชดเชยการล็อกดาวน์นั้นดูเหมือนเป็นเงินแจกฟรีที่ประชาชนไม่ต้องจ่ายคืนให้กับหน่วยงานจัดเก็บภาษี
หลักสำคัญของทฤษฎีการคลังคือ หนี้สินของรัฐบาลมีมูลค่าตลาดเท่ากับมูลค่าการจัดเก็บภาษีในอนาคต ปรับลดด้วยอัตราคิดลด ด้วยการหักลบจากค่าใช้จ่ายทั้งหมด ยกเว้นการชำระหนี้ เรียกได้ว่าเป็นสมการตลาดหุ้นทั่วไป มูลค่าตลาดของบริษัทหนึ่งๆ เท่ากับมูลค่าปัจจุบันของการจัดสรรกำไรหลังจากหักค่าใช้จ่ายต่างๆ เพียงแต่เป็นในรูปแบบการเงินสาธารณะ
เมื่อประชาชนเริ่มกังขาในวินัยการคลังของรัฐบาล สถานการณ์ก็เริ่มเป็นไปตามทฤษฎี กล่าวคือ เงินเหรียญสหรัฐฯ มีมูลค่าลดลงจนนำมาสู่ภาวะเงินเฟ้อในที่สุด (ปรากฏการณ์ดังกล่าวแสดงในกราฟหนี้สินของรัฐบาลกลางด้านล่างนี้ซึ่งเผยให้เห็นมูลค่าตลาดของหนี้สินแทนมูลค่าที่ตราไว้ของตราสารหนี้ที่มักจะแสดงในกราฟอื่นๆ)
การจับจ่ายในช่วงการแพร่ระบาดของโรคโควิด-19 ทำให้มีการคาดการณ์ภาวะเงินเฟ้อในอนาคตเพิ่มขึ้น ส่งผลให้พันธบัตรกระทรวงการคลังมีมูลค่าตลาดลดลง โดยในช่วง 3 ปีแรกของการระบาดราคาพันธบัตรลดลงอย่างรุนแรงจนเกินปริมาณหนี้สินที่เพิ่มขึ้นจากการขาดดุลใหม่ๆ ซึ่งจากทฤษฎีการคลังสามารถตีความได้ว่า มูลค่าตลาดของหนี้สินรัฐบาลที่ลดลงนั้นคือภาพสะท้อนการลดลงของมูลค่าการเกินดุลที่คาดหมายสำหรับอนาคต
ในขณะที่พวกเราเห็นราคาไข่ไก่แพงขึ้น สิ่งที่ Cochrane เห็นคือ นโยบายการคลังที่มีความน่าเชื่อถือลดลง แม้จะยังคงมีความเป็นไปได้แต่ความน่าเชื่อถือนั้นก็ยากที่จะเรียกกลับคืนมา ปริมาณเงินนั้นอยู่ภายใต้การดูแลอย่างระแวดระวังของธนาคารกลาง (Federal Reserve) หรือไม่? Cochrane บอกว่า Fed มีอิทธิพลต่อภาวะเงินเฟ้อและอัตราดอกเบี้ยเป็นอย่างยิ่ง จึงมีอิทธิพลต่ออัตราคิดลดในสูตรการคำนวณของเขาด้วย แม้จะน้อยกว่าคาดการณ์ของหลายๆ คนอยู่มากก็ตาม
ลองนึกถึงความว้าวุ่นจากการใช้มาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณซึ่งเป็นวิธีที่ Fed นำมาใช้อัดฉีดเงินเข้าระบบธนาคารด้วยการเข้าซื้อพันธบัตรกระทรวงการคลัง สมมติว่ามาตรการดังกล่าวสามารถเพิ่มปริมาณเงิน (มีคำนิยามให้ไว้แคบๆ ว่า หมายถึงปริมาณสกุลเงินในระบบบวกกับเงินสำรองของ Fed) และกระตุ้นเศรษฐกิจได้จริง แต่นักทฤษฎีการคลังยังคงมีคำถามต่อไปว่า การแลกเปลี่ยนเงินตรานั้นมีประโยชน์อะไรหรือไม่? กล่าวคือ เงินสำรองและธนบัตรจำนวน 100 เหรียญกับตราสารหนี้รัฐบาลที่สามารถซื้อขายแลกเปลี่ยนได้นั้นมีความแตกต่างกันจริงหรือไม่
Cochrane บอกว่า ทั้ง 3 อย่างล้วนเป็นตราสารที่มีมูลค่า เนื่องจากสามารถนำมาใช้ชำระภาษีในอนาคตได้ และยังแสดงให้เห็นส่วนคิดลดที่จะมีผลต่อการเกินดุลในอนาคต
ในระบบเศรษฐกิจดิจิทัลทุกคนสามารถใช้เงินทั้ง 3 ประเภทนี้แทนกันได้เกือบจะทั้งหมด ซึ่งแทนที่จะเก็บเงินไว้ในลิ้นชักหรือฝากไว้ในบัญชีเงินฝากผลตอบแทนต่ำ คุณสามารถถือเงินสดในรูปแบบกองทุนที่ถือพันธบัตรระยะสั้นของรัฐบาลได้ โดยใช้เวลาเพียง 24 ชั่วโมงในการขายคืนหน่วยลงทุนเป็นเงินสด
นักลงทุนที่ถือพันธบัตรระยะยาวแทนเงินสดต่างภาวนาให้รัฐบาลจัดการเรื่องการเงินให้เข้าที่เข้าทาง ซึ่งก็มีความเป็นไปได้ Cochrane ฝันเห็นภาพที่รัฐสภาใช้มาตรการเรียกเก็บภาษีคาร์บอนแทนเงินอุดหนุนพลังงานสีเขียวที่สูญเปล่า อันเป็นความพยายามที่จะลดการขาดดุลจากทั้งสองทาง ซึ่งเขาบอกว่า ไม่น่าจะเกิดขึ้นจริงได้ในอนาคตอันใกล้นี้ แต่ยังหวังว่า “การปฏิรูปโดยพรรคการเมือง 2 ขั้วจู่ๆ ก็อาจเกิดขึ้นได้อย่างไม่คาดคิดเหมือนภาวะเงินเฟ้อ”
สำหรับคำถามที่ว่า ราคาพันธบัตรแตะระดับต่ำสุดแล้วหรือยัง? Cochrane ปฏิเสธที่จะคาดการณ์ตลาด เพราะเขาเชื่อมั่นอย่างแรงกล้าว่า วิถีราคาหลักทรัพย์นั้นเป็นกระบวนการแบบสุ่ม อีกทั้งเขาแทบจะมองต่างไปจากสมมติฐานประสิทธิภาพของตลาดไม่ได้เลย เนื่องจาก Eugene Fama พ่อตาของเขามีชื่อเสียงมาจากการเสนอสมมติฐานดังกล่าวนั่นเอง “ผมโดนเตะออกจากกองมรดกแน่ถ้าผมบอกไปว่าราคาน่าจะเป็นเท่าไร ซึ่งไม่ตรงกับที่เป็นอยู่”
เรื่อง: William Baldwin เรียบเรียง: รัน-รัน
เรื่องราวอื่นๆ ที่น่าสนใจ : บริหารความมั่งคั่งแบบฉบับสำนักงานครอบครัว
